Byznys ČT24 Speciál: Zvýšení základní úrokové sazby

Moderátorka: …srovnání s včerejškem, s včerejším podvečerem o jednotky haléřů. Zhruba na 24 korun a 40 haléřů za euro na grafu. Přitom vidíme vývoj od začátku roku a to prudké oslabování na přelomu února a března v důsledku války na Ukrajině. Do vysílání se k nám přidá také Tomáš Havránek, ekonom z Institutu ekonomických studií Fakulty sociálních věd Univerzity Karlovy a bývalý poradce viceguvernéra a bankovní rady.

Dobrý večer.

Tomáš Havránek: Dobrý večer z Litomyšle.

Moderátorka: Pane Havránku, co byste udělal vy, kdybyste byl v centrální bance dnes na tom zasedání?

Tomáš Havránek: Předně bych rád poděkoval za to, co naše centrální banka udělala a co už dlouhodobě dělá: že opravdu bojuje proti inflaci. To zdaleka není samozřejmé, když se podíváme kolem, do ostatních zemí, do eurozóny. Evropská centrální banka dělá proti inflaci velice málo. Možná bych tedy volil jiný nástroj, spíš posilování měny, ale každopádně poděkujme bankovní radě za odvahu k takovému zvyšování sazeb. Samotná sazba 5% přitom vypadá dramaticky, ale když byla inflace naposledy takhle vysoká, 11%, byl to tuším rok 1998, a tehdy byly sazby 15%, čili o 10 procentních bodů vyšší. Z toho vidíme, že reálná úroková sazba, tedy očištěná o inflaci, je stále hluboce záporná, minus 6 procentních bodů, a dnešní zvýšení ji jen maličko posunulo z minus 6,5 na minus 6. Bylo by hezké, kdyby nám to pomohlo, ale na nějaké větší spoření Čechů to bohužel asi nevypadá, protože na spoření pořád proděláme velmi hodně.

Pomohlo by buď zvýšení sazeb nad hodnotu inflace, jako tomu bylo před 20 lety nebo v roce 1998, ale to nejde, protože při dnešním objemu dluhů v ekonomice i při zadlužení státu by to znamenalo potíže s financováním státního dluhu a možná i státní bankrot. Druhou možností, která zbývá, je tedy posílení koruny, jak jsem už zmínil. Když ČNB před lety intervenovala proti koruně, vytvořila 2 biliony korun a nakoupila za ně nová eura. Teď by mohla totéž obrátit, eura prodávat a korunu posílit, čímž by rychle zlevnilo dovážené zboží a rychle by se snížila inflace. Není to úplně všelék, ale rozhodně by to pomohlo. Mimochodem i kvůli tomu má třeba Švýcarsko inflaci stále nízkou, kolem 2%. Pevná a posilující měna je tedy pro snížení inflace klíčová.

Moderátorka: Pane viceguvernére, intervenovat a posilovat tím korunu, je to vůbec téma pro centrální banku? Neříkám, že to muselo být téma dnes, ale není to téma na další zasedání.

Marek Mora: Tak zdravím pana profesora Havránka do Litomyšle. Jeho názory samozřejmě v centrální bance známe. Myslím si, že v tuhle chvíli asi nemají úplnou většinu v bankovní radě. Ta operace by bývala nebyla úplně tak jednoduchá, jak se zdá.

Mimochodem to Švýcarsko samozřejmě je úplně jiný případ. Těm posiluje kurz, ale on jim posiluje spontánně. Mimo jiné v těch nejistých dobách posiluje tím, že Švýcarsko je takový jaksi bezpečný přístav, kam se ta aktiva pak stahují. A pokud Švýcarská centrální banka intervenuje, tak intervenuje přesně opačným směrem.

Pokud intervenuje, tak proti přílišnému posilování. To znamená, ona neposiluje ten kurz. Ten kurz posiluje sám o sobě. Takže těch centrálních bank, které by cílovaly inflaci a ještě k tomu nějakým způsobem dělali to, jak navrhuje pan profesor Havránek, pokud já vím v tom vyspělém světě, až příliš mnoho není.

A byl by to prostě takový trošku nestandardní nástroj. V situaci, kdy máme k dispozici ten nástroj standardní, my prostě můžeme zvyšovat libovolně vysoko úrokové sazby. Což je jiná situace, než kde jsme byli někdy třeba v roce 2013, kdy začaly devizové intervence, ale začaly opačným směrem, začaly na oslabování kurzu a to bylo v situaci, kdy jsme byli se sazbami na nule nebo blízko nuly.

Moderátorka: Tomu rozumím, ale sám jste říkal, že ani sazby nevyřeší dovezenou inflaci. Pan Havránek, zmiňoval, že právě dovozové komodity…

Marek Mora: Já jsem to trošku opravil. Já jsem řekl, že částečně zmírní tím, že kurz spontánně reaguje na vyšší úrokové sazby. Mimochodem, pokud se podíváte na kurzový vývoj, dejme tomu za poslední rok a půl, tak uvidíte, že česká koruna posiluje výrazněji než třeba maďarský forint nebo polský zlotý, což jsou takové ty srovnatelné měny z našeho regionu, což má podle mého názoru dva základní důvody. Jeden jsou ty zdravé makroekonomické, pořád ještě zdravé makroekonomické fundamenty České republiky a ten druhý důvod je to, že jsme poměrně výrazně zvyšovali úrokové sazby, takže ten kurz na tu vyšší úrokovou sazbu samozřejmě reaguje.

Takže i to zvýšení úrokových sazeb může tlumit ty dovozní korunové ceny.

Moderátorka: Rozumím. Pane Havránku, já se ještě vrátím k bývalému premiérovi a dovolím si ho citovat znovu, protože on dnes na svém twitterovém účtu relativně ostře se pustil do chování centrální banky a mimo jiné říká tvrdit, že silná koruna zlevní dovozy může jen teoretik, všichni rozumní obchodníci hedžují, nespekulují a samozřejmě si eventuální kurzový zisk nechají a určitě nezlevní. Tak jak vnímáte toto, když vy říkáte, že naopak silná koruna by okamžitě zlevnila dovozové zboží?

Tomáš Havránek: Myslím, že tohle možná ani není potřeba v seriózním vysílání komentovat, protože se asi každý shodne, že to, co pan bývalý premiér prohlásil, je nesmysl. Spíš bych se tedy vrátil k tomu, co říkal pan viceguvernér. Znovu ho chválím za zvyšování sazeb, ale není pravda, že by pro zvyšování sazeb nebyl limit. Rozhodně je, někde kolem 7%, protože vyšší sazby by naše ekonomika nevydržela z hlediska dluhu, státního dluhu i dluhu firem a domácností.

A oni dobře vědí, že sazby nemohou růst do nekonečna, nemohou vystoupat na dvouciferné hodnoty jako v roce 98. To je důvod, proč musíme sáhnout k posilování koruny. Druhý problém je, že si už dnes řada firem bere úvěry v eurech, protože rozdíl mezi korunovými a eurovými úroky je tak veliký. Pan viceguvernér má přesnější data než já, ale brzy se bude v eurech brát dost možná polovina úvěrů.

Efektivita zvyšování sazeb, i kdyby bylo možné, a to už moc možné není, bude čím dál menší. Transmise se bude zeslabovat a efekt na inflaci bude mnohem, mnohem menší. Moc bych proto prosil, abychom se nad tím trochu podrobněji zamysleli a aby to sekce měnová zanalyzovala a připravila. A dost možná bylo zvýšení sazeb, které jsme dnes viděli, opravdu už poslední.

Moderátorka: Tak pan guvernér říkal, že pokud bude potřeba, můžou centrální bankéři zvyšovat sazby, jak se jim zlíbí. Vraťme se ještě k posilování koruny, protože, co jsme, pane Havránku, ale společně nezmínili, jsou exportéři. Já si vybavuji slova exportérů, když jsme řešili posilování koruny k 25 korunám za euro. Tak těm by se asi nelíbilo, kdyby se centrální bankéři pustili do bezmezného posilování české měny.

Tomáš Havránek: Nelíbilo. Je ale potřeba říct, že zaprvé úkolem ČNB, centrální banky, není pomáhat exportérům nebo importérům. A zadruhé minulé intervence proti koruně, ty dva biliony nových korun, byly přímou podporou exportérů. Kdybychom teď eura nakoupená za nové koruny prodali, jen bychom to obrátili a pomohli naopak importérům. Minulé intervence bychom tím vlastně neutralizovali.

Dopad by byl v součtu nulový. Nebylo by to celkové poškození exportérů ani importérů, ale vlastně čistá nula. I z tohoto pohledu se mi to tedy zdá poměrně fér, jestli se to dá takhle říct. Úkolem ČNB je každopádně, znovu říkám, cenová stabilita. A když je inflace takhle pádivá, dvouciferná, měla by využít všechny nástroje, které má, nejenom úrokový, který se už vyčerpává a brzy nebude fungovat vůbec.

Moderátorka: Pane viceguvernére, bude vůbec tématem to, co naznačil pan Havránek, že by vaše sekce měnová připravila možná srovnání toho, jestli by to nebyl vhodnější postup, nebo na to už je pozdě, protože zkrátka jste se rozhodli jít tou jednou cestou.

Marek Mora: Ne, já myslím, že nikdy není pozdě na nic a vždycky samozřejmě jsme připraveni diskutovat cokoliv, ale pokud teda pan profesor říká, že je hranice 7% a my to dobře víme, tak já tady říkám zcela otevřeně divákům, že já to nevím, slyším to od pana profesora poprvé, proč by měla být zrovna 7%, možná ta sekce měnová, na kterou dohlížím, mi něco zatajuje, hned se jich na to zítra zeptám. Také pan profesor řekl, že přes ty sazby to není tak účinné, protože velká část ekonomiky je euroizovaná. Za prvé z těch dat, které máme, se až tak dramaticky ta euroizace nezvyšuje. Ona zůstává víceméně konstantní, možná to malinko roste nahoru.

Ale pokud by to byla pravda, tak nemůže platit ten jeho argument, že máme, že účinnější bude posilovat ten kurz, tak buď máme euroizovanou ekonomiku nebo ne. A já k tomu, abych se vrátil tak k té vaší otázce, mohu jenom říct asi to, že jsme to nějakým způsobem trošku diskutovali, úplně jsme nic nezamítli, nebylo by to moudré nějak definitivně něco zamítnout nebo obracet se k něčemu zády, ale vlastně jsme rozhodli dneska, že zahájíme nebo znovu obnovíme ten program odprodeje devizových rezerv, což je něco jiného, než ty přímé devizové intervence.

Moderátorka: Pane Havránku, ještě jedna věc a to je, srovnejme to, jak se vyvíjí česká inflace a inflace v zahraničí? Proč ta česká je daleko vyšší?

Tomáš Havránek: Jednak je to asi přece jenom napjatější trh práce, tedy obecně nižší nezaměstnanost. A potom je to možná trochu větší podíl, řekněme, energií a potravin ve spotřebním koši, než mají ostatní země. Inflace se nicméně dostavuje opravdu skoro všude, kromě pár výjimek, jako je Švýcarsko. A já bych se ještě vrátil k tomu, co říkal pan viceguvernér Mora.

Euroizace je samozřejmě jen v některých segmentech, zejména u podniků. Domácnosti si bohužel, nebo bohudík, podle toho, jak se na to díváme, úvěry a hypotéky prakticky euroizovat nemohou. Ty tedy samozřejmě opravdu platí v korunách.

Posílení koruny se tedy v inflaci projeví samozřejmě okamžitě. U zvyšování úroků vám transmise postupně úplně vymizí. A myslím, že tuto diskusi musí pan viceguvernér vést i uvnitř ČNB. Takže znovu opakuji.

Posílení koruny: když jsme kurzový kanál použili proti deflaci, měli bychom ho použít i proti inflaci.

Marek Mora: Ale pane profesore, máte úplnou pravdu, ale byli jsme v jiné situaci. Když jsme to používali proti deflaci, tak jsme neměli k dispozici úrokovou sazbu. My jsme s ním, nebo jsme nechtěli tehdy, já jsem tehdy v centrální bance nebyl, vy jste tam možná už tehdy byl s panem viceguvernérem Hamplem. Sazby byly na nule, bankovní rada nechtěla jít do mínusu, tak prostě hledala nový nástroj.

Ale my tím opačným směrem žádné takové omezení nemáme. Podle mě nemáme ani to sedmi procentní, jak říkal pan profesor Havránek, takže je to jiná situace.

Moderátorka: Pánové, omlouvám se, ale myslím, že bude brzy prostor na tuto diskuzi a dále ji rozvíjet. Tomáš Havránek, ekonom z Institutu ekonomických studií Fakulty sociálních věd univerzity Karlovy. Díky moc, že jste se k nám připojil.

Tomáš Havránek: Děkuji za pozvání, mějte se hezky.

Moderátorka: A kroky centrální banky dnes přišel vysvětlit a možná i trochu obhájit viceguvernér Marek Mora. Díky, že jste přišel.