Banky si speciální daň zaslouží, rýžují peníze a nemusí se ani snažit

Bankovní rada ponechala na posledním zasedání sazby beze změny, hlasoval byste stejně?

Hlasoval bych stejně jako většina rady, protože účinek dalšího zvyšování sazeb na inflaci je sporný. Sazby ČNB působí přes 4 hlavní kanály: spoření, investice firem, hypotéky a kurz koruny. Na spořících účtech se sice růst sazeb projevuje, ale méně, než je potřeba. Některé banky vám dají přes pět procent, je to ale často objemově omezené. Na zregulovaném bankovním trhu je malá konkurence. Firmy se zase vyhýbají vyšším úrokům tím, že si berou úvěry v eurech. No a hypoteční trh už je skoro mrtvý kvůli cenám nemovitostí, regulaci a sazbám na 7 %. Takže zbývá jedině vliv sazeb na kurz, který je ale slabší kvůli geopolitickému riziku.

Chápu to tedy správně, že jste s výstupy nové bankovní rady spokojený?

Nerozumím úplně jejich neochotě aktivněji využívat devizové rezervy. Alespoň drží korunu na určité úrovni a brání jejímu oslabování, ale tím závazkem umožňují spekulace. Mně by se líbilo, kdyby banka ohlásila, že během 2 let postupně prodá všechna eura nakoupená během intervencí proti koruně, které skončily před 5 lety. Tedy aktivně korunu posílit, ale nebránit konkrétní hladinu. Došlo by tím k narovnání nerovnováhy na devizovém trhu, kterou dodnes cítíme.

Bylo by to vůbec k něčemu, nedošlo by jen ke zbytečnému vyčerpání rezerv? Současné intervence za posílení koruny rezervy snížily už o deset procent…

V nejhorším případě se jen zbavíme těch dvou bilionů korun, které ČNB vytvořila během intervencí proti koruně. Tyhle koruny mají banky uložené v ČNB a musíme za ně platit 7 % ročně. Když tyhle koruny skartujete, měna posílí a inflace klesne. Je samozřejmě otázka, jak výrazné by to posílení bylo a zdali by přineslo recesi. Podle mě je ale větší problém inflace než recese. Recese za rok přejde, ale inflace vám ničí celoživotní práci, za tři roky lidem vymaže třetinu jejich úspor. Česká národní banka se má proto snažit dosáhnout cenové stability všemi prostředky.

Říkám si, jestli to z Vaší strany není poměrně radikální odklon od toho, co jste říkal dříve. Horoval jste za to, aby se devizové rezervy ve velkém investovaly…

Máte pravdu, s ohledem na dnešní extrémní situaci jsem měl být s investováním opatrnější. Ale zároveň jsem neříkal, že má centrální banka investovat veškeré své rezervy. Hlavní je cenová stabilita a její doručení musí být absolutní prioritou. Investování dává smysl, pokud máme další rezervy, které nechceme použít k plnění cenové stability. To jsou teď desítky miliard eur. . Takže by nebyl problém, kdyby byla do akcií zainvestovaná mnohem větší část než současných zhruba patnáct procent. Investujme polovinu eur pro dlouhodobý výnos, druhou polovinu postupně prodejme pro posílení koruny. Nejhorší je nedělat s rezervami skoro nic a jen za ně platit 7 % bankám.

Bankovní rada dostává podklady v podobě prognózy, která vychází z ekonomického modelu, jak myslíte, že ho radní berou v úvahu?

Minulá bankovní rada se o něj hodně opírala. Občas bych řekl, že až trochu nekriticky. Možná to bylo dané tím, že řada členů neměla hlubší technické vzdělání, jak přesně daný model funguje. To samo o sobě není problém, například šéfové dvou největších centrálních bank na světě jsou teď právníci. Ale problém je, když se pak rada bojí ten model zpochybnit. Například: model počítá, že v ekonomice máte nyní všude sedmiprocentní úroky. Jenže lidé mají na svých úsporách v průměru jednoprocentní úrok, firmy si berou úvěry v eurech. Je to rigorózní model, ale jeho základní mechanika v dnešní době moc nefunguje.

Model opravdu s ničím takovým, co říkáte, nepočítá?

Ne, model využívaný k prognózám ČNB nebere v potaz klientské sazby. Operuje se sazbou PRIBOR, což ale není tržní sazba.

Dokázal by nám nějaký lepší model teď říci, jak vysoké máme mít sazby?

Každý model bude mít nedostatky. Kromě průsaku do klientských sazeb je problém i s inflačními očekáváními. Nedochází k žádnému hloubkovému průzkumu mezi domácnostmi ohledně toho, jakou čekají inflaci. Já jsem trochu cynik a myslím, že se to nedělá schválně, protože výsledky by pak celý model rozbily. Nicméně abych odpověděl stručně, sazby by měly být dlouhodobě tak vysoké, aby se vyplatilo spořit. Jinak potečou peníze do spotřeby nebo nemovitostí a jiných aktiv.

Když si procházím data centrální banky, tak zveřejňuje šetření mezi nefinančními podniky a analytiky. Je tam viditelné, že inflační očekávání se občas zvyšují zpětně vzato až hystericky. Není proto dobře, že to banka moc neřeší?

Lidé asi opravdu odhady inflace spíš přeženou, ale to neznamená, že byste neměl jako ČNB vědět, jaká jsou jejich očekávání a s tím vědomím nastavovat sazby, aby se vyplatilo spořit. Sociologický výzkum můžete naškálovat třeba podle věku nebo vzdělání. Neříkám, že podle změřených očekávání musíte nutně překopat model a zaříznout ekonomiku brutálními úroky, ale pokud jste centrální banka, měl byste očekávání spotřebitelů znát. Neptat se jen 10 analytiků bank a několika firemních ekonomů jako teď.

Banka v prezentaci pro analytiky na jednom slidu ukázala výstupy prognózy pro případ, že by byla inflační očekávání na pěti procentech. Jak je taková predikce relevantní?

Je reálnější, že očekávání budou dlouhodobě blíž k pěti než ke dvěma procentům, kde je chce banka mít. Čekal bych proto, že ten “alternativní” scénář bude spíš základní. Je to ale sociologická otázka, na kterou se bohužel nikdo nechce zeptat, i když o těch očekáváních se pořád mluví. Obecně ta představená predikce až moc okatě působí, že je nakreslená tak, jak si to nová bankovní rada přála. Je to pro kredibilitu expertního aparátu banky nebezpečné. Bankovní rada si evidentně myslí, že model nefunguje, tak by mi přišlo férovější to na rovinu přiznat a dočasně ho odložit stranou.

Nemohu ověřit, jestli to tak bylo. Do jaké míry jsou ale obecně v modelu promítnuta očekávání ohledně rozhodování samotné bankovní rady?

Podle mě se to implicitně snažila měnová sekce vždy do jisté míry dělat, přece jen cítí vůli nadřízených. Nikdy to ale nebylo tak, že by se model změnil ve své základní logice oportunistickým způsobem. On má mimo jiné jednu základní vlastnost: když neděláte dlouho nic a jen čekáte, tak má tendenci se časem ke dvouprocentní inflaci vrátit. Pokud je zadání, že nechcete nic dělat, tak nejjednodušší řešení je prodloužit horizont měnové politiky. To se také stalo. Samotného mě překvapilo, že reakcí na ten evidentní tlak a velmi napjatou atmosféru v ČNB nebyly odchody některých zaměstnanců ze sekce měnové. Ohýbat model, který velkou část života budovali, pro ně muselo být z profesního hlediska velmi bolestivé.

Třeba si uvědomili, že by jejich odchod s nástupem nové rady byl velmi špatným signálem směrem ke kredibilitě banky…

Nevím, jestli je horší signál, když odmítnete pracovat na takových prognózách, nebo, že je naopak vytváříte. Každopádně nechci o personální situaci v ČNB víc spekulovat.

Na začátku jste říkal, že daný model je nedokonalý a sám byste se jim nyní moc neřídil a sazby nezvyšoval, neprotiřečíte si teď?

Vnímám nedokonalosti modelu. Ale to neznamená, že mi přijde v pořádku, když se model znásilňuje pro odůvodnění rozhodnutí, které bylo učiněno dopředu. Za modelem je spousta práce a je užitečný, nevyhazujme ho ani neohýbejme, ale na nějakou dobu ho na rovinu odložme, protože teď nám zrovna nepomáhá. Jinak jak jsem říkal, já bych žádal důraznější využívání rezerv a úpravy modelu v tom smyslu, aby uměl pracovat s objemovými intervencemi ve prospěch koruny.

V prognóze banka uvádí, že i příští rok bude inflace přes devět procent. Jaký je rozdíl v rychlosti působení sazeb oproti kurzu na ekonomiku?

Inflace v zimě a v příštím roce pořád ještě není ztracený boj, přes kurzový kanál s ní můžete něco udělat, pokud budete chtít. Maximální brzdící efekt při posílení koruny se projeví do půl roku. Podívejte se, jak rychle se vám mění ceny benzinu. U vlivu sazeb je horizont podstatně delší, nemluvě o tom, jestli, jak jsem říkal, není už jejich potenciál vyčerpaný. Národní banka by měla jasně vyhlásit, že pro cenovou stabilitu udělá cokoli. A tím cokoli teď je masivní posílení koruny.

Měla by centrální banka garantovat reálný kladný výnos? Když použiji Vaši logiku, tak je to způsob, jak zbrzdit útraty ale třeba i nafukování cen nemovitostí…

Nepoužil bych slovo garantovat, ale snažit by se o to dlouhodobě měla. Nyní si především musí zavolat šéfy velkých bank a poprosit je, aby trochu pomohli s úročením úspor českých domácností. Chápu, že banky mají náklady dané regulací, ale aktuální výnosy na spořících účtech v kombinaci s objemovým omezením vkladů a dalšími podmínkami jsou pořád nevysvětlitelně nízké. Uvědomte si, jak banky nyní vydělávají tím, že jenom přehazují peníze klientů do ČNB za 7 %. Nemusí pro svůj zisk vůbec nic produktivního dělat. Navíc zlepšení podmínek pro spoření je i v jejich kolektivním zájmu. Pomoci ČNB bojovat s inflací je asi jediná možnost, která je může zachránit před bankovní daní. Navíc jednou se může stát, že ČNB otevře účty přímo pro domácnosti, aby zlepšila transmisi, a připraví banky o tento lukrativní byznys.

Není to ale problém občanů, že na banky víc netlačí? Přeci jen bank máme v Česku hodně, navíc můžete používat fintechové aplikace…

Určitě jsme na banky až moc hodní a naší netečností je necháváme příliš vydělávat. Nejsme tolik ochotní aktivně přesouvat peníze mezi bankami.

Podle Vás mají nyní banky nezasloužené zisky v důsledku repo operací, ty tu ale přece nemusí být dlouho. Až půjdou sazby dolů, bankám vzrostou náklady kvůli regulacím a refixacím hypoték na nižší sazby. Není proto správné, že si teď podrží vyšší zisky?

Líbí se mi, jak jste optimistický. Bohužel si nemyslím, že vývoj inflace v dalších letech umožní pokles sazeb. Ale i kdyby ano, banky to mohou vyrovnat lusknutím prstů snížením úroků na spořicích účtech. .

Pokud se zavedou daně z abnormálních zisků, měly by se také zavést dotace v době nízkých zisků?

Naše banky mají dlouhodobě vysoké zisky, pěkně profitují i při nízkých sazbách. Vždy mají velmi dobrou marži na úvěrech vůči vkladům. Jsou dobře kapitalizované a není důvod je dotovat. Také si myslím, že lepší než speciální daň by bylo, aby banky dobrovolně zvýšily úroky na spořicích účtech nad 6 % a bez objemového omezení.

Pokud zavedete sektorovou daň, tak to banky do jisté míry vyřeší tím, že zdraží služby klientům. Má smysl proto daň zavádět?

Kdyby tomu tak bylo a plně to převedly na klienty, tak proč by se teď tak zuřivě bránily?

Mohou s tím mít zbytečné náklady, chtějí si přirozeně udržet status quo… a něčemu se bránit přece můžete čistě z principu…

Skutečnost je taková, že část klienti zaplatí, ale většinu ne. Ale jak jsem řekl, lepší než nové daně by byly vyšší sazby na spoření. Je to na rozhodnutí největších bank, co z toho si vyberou.

Mluvil jste o tom, že hypoteční trh v Česku zamrzl, je to správně?

Pro ekonomiku to dobře není, hlavně to škodí mladým lidem. Třeba já na současné situaci hodně vydělávám, neboť mám vysokou hypotéku za nízký dlouhodobě fixovaný úrok a za roky 2021-2023 mi inflace smaže třetinu dluhu, navíc roste hodnota mé nemovitosti. Ale moje děti, až vyrostou, budou mít velký problém dostat hypotéku i na malý byt. Takže radost z té situace nemám.

Existuje nějaký způsob, jak by mohla ČNB trh povolit a rozmrazit ho?

Navrhoval bych, aby současná přísná regulace byla navázaná na repo sazbu. Když vám rostou úrokové sazby, mohla by se uvolňovat pravidla pro poskytování hypoték.

Nebylo by to nebezpečné, že by si úvěry brali lidé neschopní je pak splácet?

V zájmu komerční banky není dávat hypotéku, kterou nebudou dlužníci schopni splácet. V bankách si umí riziko dobře spočítat, nechal bych to proto na bance a klientovi. Ale věřím sekci finanční stability v ČNB, že to dobře nakalibruje. V celé ČNB je to dlouhodobě nejlépe výkonný útvar.

Od svých blízkých - neekonomů - dostávám občas otázku, proč máme vůbec inflaci a proč zrovna dvouprocentní? Co byste jim odpověděl?

Podobně jako tuším bývalý guvernér Jiří Rusnok bych řekl, že je to na dlouhé povídání.

Dobře, tak když se vás na to teď zeptám já, jak mi to vysvětlíte?

V osmdesátých letech měla spousta zemí problémy s inflací a na Novém Zélandu přemýšleli, co by s tím udělali, a nakonec došli k myšlence přímo vyhlásit, o jakou inflaci se budou snažit. Zmíněná dvě procenta přitom byla horní hranicí, kterou byli ochotni akceptovat. Nicméně dané číslo bylo čistě arbitrární, nepředcházely mu žádné hluboké úvahy nebo studie, což jasně později přiznal i tehdejší guvernér Don Brash. Pak myšlenku převzala kanadská centrální banka. Ta si to ale potichu přepsala už na dvouprocentní cíl.

Je to paradoxní, protože do té doby bylo jen 17 studií na celém světě, které zkoumaly ideální inflaci, a nikomu nevyšlo kladné číslo. Tudíž dvouprocentní cíl stál od začátku na vodě a argumenty, co slyšíte nyní, vznikají až jako zpětné odůvodnění. Dvě procenta jsou zvyk, který udržuje setrvačnost aparátu centrálních bank. Od roku 1990 máme studií 220 a ty v průměru říkají, že ideální inflace je zhruba nula. Až postavíme kolonii na Marsu a založíme tam novou měnu a novou centrální banku, těžko jí dáme do vínku 2% inflaci. Dává to smysl jen jako něco, co vzniklo náhodou a v normální situaci to působí problémů jen trochu.

V posledních měsících to tak asi nevypadá, ale není inflační cílování ve výši dvou procent to nejlepší co k udržování cenové stability máme?

Osobně jsem pro cílování dlouhodobě nulové inflace v průměru, založili jsme k tomu i iniciativu zrušme inflaci.cz. Nenavrhuji přitom žádnou velkou revoluci, ale jen dovršení vývoje od konce 90. let. Česko mělo dříve vyšší inflační cíl než dvě procenta, postupně se snižoval, tak teď bychom skončili na té nule, o které výzkum ukazuje, že je optimální. Zároveň by se ale banka měla snažit vyrovnávat různé odchylky směrem dolů i nahoru. Jinak řečeno, cílem banky by mělo být, aby stejný nákup stál dnes v průměru stejně jako za dvacet let. Tomu já říkám cenová stabilita. Zjednodušilo by to plánování na penzi, firemních investic. Tento režim de facto funguje od roku 2008 ve Švýcarsku, ceny jsou tam od té doby prakticky stabilní.

Vy to říkáte, jako by bylo jednoduché změnit inflační cíl…

Ono to tak ale v našich podmínkách opravdu je. V Ústavě není definované, co je to cenová stabilita. Pokud se guvernér ČNB večer rozhodne, že stabilitou se rozumí průměrně nulová inflace, jak tomu ostatně rozumí drtivá většina z nás, může to udělat třeba hned zítra ráno. Většinu v radě evidentně má.

Z vašeho popisu fungování takového cílování mi vychází, že byste byl ochotný umělé vyvolávat i deflace, kterých se ale ekonomové bojí často mnohem více než vysoké inflace. Není proto lepší mít dvouprocentní cíl, abychom tomu deflačnímu peklu byli dál?

Obava z deflace plyne z událostí 30. let minulého století, kdy byla skutečně devastující. Šlo o absolutní selhání centrálních bank, které vlastní politikou způsobily dvoucifernou deflaci. Ta je podobně špatná jako dvouciferná inflace. Ale občasná mírná deflace ničemu neškodí, což je většinový výsledek v ekonomickém výzkumu. Vemte si, že v 19. století jsme měli celé dekády s převládající deflací, které přitom ekonomiku nijak nepoškodily.

Říkáte, že deflační problém vznikl cíleným vyvoláním centrálních bank, vy ale přece chcete dělat to samé…

Rozdíl je v tom, že lidé budou vědět, že občasná deflace je jen dočasná a že cílem národní banky je dlouhodobá stabilita průměrných cen. Tedy, když máte deflaci, očekáváte mírnou inflaci, a naopak. Ekonomiku stabilitujete, snížíte riziko spirál na obě strany. Ve finále by si lidé přestali deflace nebo inflace vůbec všímat, byla by to v průměru nudná nula.

Nejde ale také do velké míry o reakci státu?

Máte pravdu, reakce fiskální politiky je důležitá. Při recesi a deflaci ceny v ekonomice klesnou, státu se tím sníží příjmy, dluh ale neklesne. Podle modelů, které předpovídají deflační spirálu, vláda v takové situaci zvýší daně, aby udržela vyrovnaný rozpočet. . Jenže upřímně, která vláda by dnes něco takového udělala? Reakcí by naopak bylo zvýšení zadlužení a helikoptérové peníze lidem, ať chceme nebo ne. S deflací se bojuje mnohem jednodušeji než s inflací, a to i kdyby národní banka z nějakého důvodu nedělala nic. Ale ona by dělala.

Řekněme, že jste v pozici země, která má vlastní měnu, extrémně vysoký dluh a je de facto před bankrotem, tudíž těžko se můžete dál zadlužovat. A nemluvím ani o tom, že ono tištění peněz zavání narušením nezávislosti centrální banky…

Země, která je před bankrotem a má vlastní měnu, není v deflaci. Vládní dluh je jenom jiná forma peněz. Když má vládní dluh malou hodnotu, mají malou hodnotu i peníze, jak se lidé zbavují měny té země. Zvyšování vládního dluhu je tištění peněz, a to i bez přispění centrální banky.

Kdybychom něco takového zavedli, tak co by to znamenalo vůči vnějšímu světu?

Kdybychom zrušili inflaci, například ujasněním v Zákoně o ČNB, že cenová stabilita je stabilita průměrných cen, posilovala by nám postupně koruna.

Z toho by exportéři moc nadšení nebyli.

Exportéři budou mít sice silnější korunu, ale zároveň i menší korunové náklady na domácí vstupy, protože nebudou řešit inflaci. Dopad bude z logiky věci neutrální.

Jaké jsou nevýhody cílování nulové inflace?

Rozhodně tím naštvete spoustu lidí, velkých dlužníků. Já k nim také patřím, neboť mám velkou hypotéku. V delším období to ale nebude zlé, protože sazby se tím aspoň nominálně sníží, no a ve stáří budu spíš střadatelem. Určitý problém by mohl mít stát, neboť by politika centrální banky tlačila na to, aby hospodařil zodpovědně s vyrovnaným rozpočtem. Nemohl by už spoléhat na to, že během 3 let inflace odmaže třetinu dluhu.

Je cílem Vaší iniciativy dosáhnout toho, aby někdo z prezidentských kandidátů přijal Vaši myšlenku a pokusil se ji prosadit?

Nevím, o čem jiném by měla být kampaň, než o inflaci. Prezident rozhoduje o složení bankovní rady, je to jeho jediná důležitá pravomoc. Rada nakonec rozhoduje o inflaci. A inflace je pro rodinné rozpočty téma číslo 1.

Máte ambici stát se členem bankovní rady? Přijal byste takovou nabídku od prezidenta?

Nevím o nikom, kdo by takovou nabídku odmítl. Nicméně bydlím v Litomyšli a mám 4 malé děti, takže pro mě by to bylo složité. V bankovní radě by se mi spíš líbil někdo s dlouhodobou zkušeností ze zahraničí. Třeba Jaroslav Borovička nebo Filip Matějka, nejlepší čeští makroekonomové. Nebo i špičkoví experti, kteří nemají české občanství, ale k tomu by se musel změnit Zákon o ČNB. To bychom mohli udělat ideálně najednou s upřesněním, co znamená cenová stabilita.